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风电行业之运达股份研究报告

来源:华体会手机登录 作者:华体会最新官网 发布时间:2022-10-03

  国内最早从事大型风力发电机组研究与制造的企业。公司前身是浙江省机电设计研 究院风能研究所,2001 年,以风能研究院为主体组建成立浙江运达风力发电工程有 限公司。2010 年,公司整体变更为股份有限公司,名称变更为浙江运达风电股份有 限公司,并于 2019 年 4 月 26 日在创业板成功上市。截至目前,公司在风电领域已 经深耕 40 多年,是国内历史最悠久的风电企业之一。

  省属国资背景加持,股权结构清晰。截至 2021 年三季度末,公司控股股东浙江省机 电集团持有公司 39.82%股份,浙江省机电集团为浙江省属国有企业。此外,公司于 2021 年 4 月 27 日通过《关于向激励对象授予限制性股票的议案》,授予包括公司(含 子公司,下同)董事、高级管理人员、纪委书记、中层管理人员、核心技术(业务) 骨干在内的 129 人限制性股票,这将进一步提升公司管理层和核心技术人员的稳定 性,以及提高员工工作积极性,有利于公司长远稳定发展。

  公司紧抓“双碳”目标给新能源产业带来的历史发展机遇,扎实推进“一主两翼”业 务整体布局。目前,公司主营业务为大型风力发电机组的研发、生产和销售,主要提 供覆盖风电项目全生命周期的风电整体解决方案。公司在做好风电机组主业的基础 上,积极向业务链的前端和后端延伸,培育了新能源电站投资运营业务和后市场智 慧服务业务,形成了“一主两翼”的业务布局。2021 年上半年,公司主营业务风电 机组实现收入 49.2 亿元,占总营收的比例为 98%。

  生产基地位于风电资源核心区,风电机组产品系列覆盖广泛。公司目前拥有杭州余 杭、河北张北、宁夏吴忠、黑龙江哈尔滨、内蒙古乌兰察布(在建)五个生产基地, 生产基地均位于“十四五”规划的清洁能源大基地范围内,未来将进一步利于公司风 电业务的拓展。经过多年风电机组系列产品的开发,公司现有主要产品为陆上 2.XMW、2.5MW、3.XMW、4.XMW、5.XMW 和 6.XMW 系列风电机组。公司风电 机组除了不断提升单机功率,还根据不同的地理气候条件,进行差异化设计,同一型 号的产品形成了分别适用于高温、低温、高海拔、低风速、沿海台风等不同环境的风 电机组系列,为客户提供全生命周期整体解决方案。

  风电机组对外销售规模稳步增长,产品和服务持续得到客户认可。2021 年上半年, 公司实现风电机组对外销售容量 1565.4MW,同比增速 41.07%。其中 2.0MW(含 2.2 和 2.3MW)系列机组对外销售 343.0MW,占比 21.9%;2.5MW 系列机组对外销售 902.5MW,占比 57.7%;3.0MW 及以上系列机组对外销售 319.8MW,占比 20.4%。 在销售规模增加的同时,公司产品和服务持续得到客户认可,在主要客户的供应商 评比中均名列前茅,公司连续两年获中广核新能源唯一整机“五星级供应商”殊荣。

  随着风电场业主需求的变化,公司的服务范围不断延伸。近年来,风电场业主的招 标从过去单纯的产品招标,转为风电场建设“整体解决方案”招标。设备厂商需要负 责风资源的测评、风电场机组选型与方案设计、风电机组的供应,以及风电场运行维 护和技术改造升级等风电场全生命周期服务。在此背景下,公司的业务分别向业务 链的前端和后端延伸,从过去单一的风电机组研制销售,向风电机组研制销售与风 电场服务、风电场运维相结合的方向发展。在此基础上,公司还将业务链延伸至风电 场投资运营。

  风电场投资运营方面:公司整合优质资源,项目有序推进。公司控股的并网风电场 目前有山西昔阳皋落风电场、河北张北二台宇宙营风电场、山东禹城苇河风场一期。 截至 2021 年 6 月,公司控股的并网风电场项目容量达到 250MW,参股的并网电场 项目容量超过 500MW。此外,公司紧抓“双碳”目标给新能源产业带来的历史发展 机遇创新开发模式、全力开发风电光伏资源,新签资源大幅提升,2020 年公司新签 订风资源开发协议 1700MW,光伏开发协议 800MW,完成 186MW 风电和光伏项目 的核准备案,为未来几年电站投资业务的增长奠定基础。

  风电后市场服务方面:大规模即将出质保期的风电场为风机运维市场打开空间。2015 年前后,国内风电经历了一轮抢装潮,使得该年新增并网发电机组容量达到历史峰 值,按照 2014 年至 2016 年期间完成并网的风电机组将于未来三年出质保期换算, 2021 年并网 5 年以上机组将达到 149GW。2021 年我国风电后市场规模有望超过 363 亿元。随着全国风电机组 累计装机容量的持续增加,庞大的存量风机将为运维市场未来发展提供坚实的需求 基础。

  公司加快开拓风电后市场业务,业绩实现快速增长。2021 年上半年,公司已签订后 市场销售合同金额 1.67 亿元,已超过 2020 年全年销售总额;同时持续从重点客户、 大客户中获得千万级别备件框架采购订单,并首次中标主机整机置换业务。

  公司是中国风电发展史的拓荒者和创新者,拥有丰富的研发经验和雄厚的技术实力。 公司以研究起家,公司前身浙江省机电研究院风电研究所是国内最早从事大型风力 发电机组研发的单位,该所在技术和人员方面的积累为公司打下了良好基础。早期 在风电机组研发方面,公司避开单纯引进图纸的短期快速见效的方式,而是参与国 外厂家的设计过程培养自己的设计能力。公司因此实现了国内风电机组多项技术零 的突破:例如,成功研制 18KW 风力发电机组,实现我国并网型风电机组研制史上 零的突破;全新开发的“鲲鹏平台”首款 WD175-6250 机型为当时全球陆上单机功 率最大的 6.XMW 平台机组。经过多年的引进吸收和大量的实践,公司目前已经形成 了成熟的风电整机设计技术,具备 2MW 至 9MW 功率级别的风电机组产品开发能 力。

  研发投入与研发人员不断增加,为技术创新形成强有力支撑。近年来,公司研发投 入和研发人员不断增加,研发费用从 2019 年以来每年增加速度均在 40%以上,绝对 金额已经接近 4 亿元;2020 年,公司共有研发人员 372 人,研发人员占比达到了四 分之一以上,其中部分研发人员从事风电技术研究已达 40 余年,形成了成熟稳定的技术研发梯队。公司技术团队发表论文 200 余篇;承担国家重大研发计划、863 计 划、973 计划项目,以及省部级重大研发计划项目研究 40 余项;主持参加各类国际 标准、国家标准、行业标准等 140 余项;取得了 100 余项专利授权。此外,公司在杭 州设立了技术中心、在英国设立了欧洲风电研究院,以加强风电机组技术研发。

  陆上风电机组保持优势,海上风电机组实现突破。基于强大的研发能力、平台化设 计理念,公司陆上风电机组产品快速迭代升级,仅 2021 年上半年,公司就完成了基 于 3.XMW、4.XMW、5.XMW、6.XMW 平台共 10 余款整机产品的设计开发。公司 在保持陆上风电技术优势的同时,持续提升海上风电领域的核心竞争力,全面启动 海上风电机组开发取得突破。公司针对海上风电平价市场推出“海风系列”海上风电 机组,“海风系列”海上风电机组可根据不同海域风况进行定制化设计。2021 年 4 月, 公司“海风系列”7MW 平台首台 WD175-6250 海上风电机组正式下线 月 底,公司发布“海风系列”9MW 海鹞平台 WD225-9000 抗台型海上机组,该平台机 型已取得权威机构的认证,2022 年具备批量化交付能力;此外,公司正在研发 10MW 以上海上风电机组。这些成果对提升公司综合竞争力、提升公司市场口碑起到了积 极的促进作用。

  公司业绩稳步增长,盈利能力进一步加强。2021 年前三季度,公司实现营收 87.76 亿 元,同比增速 26.23%,实现归母净利润/扣非归母净利润 2.57/2.51 亿元,同比增速分 别为 287.76%、448.33%。2021 年前三季度,公司综合毛利率为 14.52%,相比 2021 上半年毛利率有明显下降;这主要是因为:(1)会计准则调整,公司将原来销售费用 科目中的运输费用计入主营业务成本,(2)公司 2021 年执行的一些分散式风电项目基本在山地丘陵的南方或者是中部地区,运输费用相对于北方大基地项目高一些; 如果在会计准则调整前的口径下,毛利率较 2020 年同期还有所上升。从净利率方面 来看,2021 年公司前三季度净利率为 2.93%,净利率逐步提升,公司盈利能力逐步 加强。在 2021 年原材料涨价的背景下,公司盈利能力不降反升,这主要得益于:(1) 随着功率增加和技术进步,公司风电机组单瓦成本下降显著;(2)公司利用技术优势 推动产品优化升级,通过设备轻量化、组件模块化等方式降低成本;(3)零部件价格 下降以及公司供应链议价能力持续提升。此外,费用率方面,除因会计准则调整造成 的销售费用率下降较明显之外,其余费用率均保持较为稳定,展现了公司良好的成 本管控能力。

  公司非付息债务占比较高,资产收益质量逐步向好。近 5 年公司资产负债率一直维 持在 85%以上的高位,2021 年三季度资产负债率为 87.87%。虽然公司资产负债率较 高,但负债中 90%以上的为非付息负债,公司偿债风险较低;其中应付账款、应付 票据、预收账款、合同负债合计占负债的比例在 85%以上,2021 年三季度为 87.14%, 这体现了公司在供应链中有较强的地位。同时,公司的资产收益质量逐步向好,截至 2021 年三季度,公司 ROE(摊薄)为 10.36%,同比增加 6.05pct;ROA 为 1.22%, 同比增加 1.10pct。(报告来源:未来智库)

  碳达峰具体行动方案出台,清洁能源长期发展目标明确。双碳目标发布以来,关于 碳达峰的各种具体政策持续出台,风光等清洁能源长远发展目标明确。2021 年 10 月 24 日,中央、国务院正式印发《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰 碳中和工作的意见》,要求(1)到 2025 年,非化石能源消费比重达到 20%左右;(2) 到 2030 年,非化石能源消费比重达到 25%左右,风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上;(3)到 2060 年,非化石能源消费比重达到 80%以上。

  消纳目标明确,风电光伏发电量快速增加。2025 年风电、光伏发电量需求测算依据: (1)根据国家能源局数据,2021 年 1-11 月全国全社会用电量同比增长 11.4%,基于 此,我们谨慎预计 2021 年全年全社会用电量同比增速为 10%;(2)2010-2020 年全 国全社会用电年均增速为 6%,我们谨慎预计 2021-2025 年其年均复合增速为 5.5%; (3)根据国家能源局发布的《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通 知(征求意见稿)》和《关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》,2021 年全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到 11%左右,后续逐年提高, 到 2025 年达到 16.5%左右;根据此数据,我们对 2025 年风电、光伏发电量占全社会 用电量的比例采用谨慎的 16.5%和乐观的 17.0%进行测算。根据以上数据进行测算, 到 2025 年风电光伏发电量预计达到 1.7 万亿 kWh 左右,比 2020 年增加 130%以上。

  在 2025 年 16.5%和 17.0%的消纳目标下,“十四五”期间风电年均装机需求分别为 42/45GW。按风电、光伏平均年发电利用小时数分别为 2050h、1200h,风电、光伏 发电量之比为0.6:0.4进行计算。风光发电量占全社会用电之比为16.5%时,“十四五” 期间我国风电年均装机需求为 42GW;风光发电量占全社会用电之比为 17.0%时, “十四五”期间我国风电年均装机需求为 45GW。

  老旧风电场改造升级充分释放存量项目资源潜力。2021 年 12 月,国家能源局发布 《风电场改造升级和退役管理办法》(征求意见稿),办法指出鼓励并网运行超过 15 年的风电场开展改造升级和退役,鼓励采用先进高效的风电机组对风电场进行改造 升级,提升风能资源和土地利用率。2021 年 8 月,宁夏回族自治区发展改革委发布《自治区发展改革委关于开展宁夏老旧风电场“以大代小”更新试点的通知》,通知 提出针对全区并网运行时间较长、单机容量在 1.5 兆瓦及以下、连续多年利用小时数 低下、存在安全隐患的项目,更新为单机容量达到 3.0 兆瓦及以上,年等效利用小时 数达到 2000 小时以上。到 2025 年,力争实现老旧风电场更新规模 200 万千瓦以上、 增容规模 200 万千瓦以上。改造升级可解决老旧风电场存在的诸多问题,提升风电 并网安全性、可靠性;此外,早期的老旧风场风资源相对是最优质的,利用小时数高, 改造升级后,将进一步优化存量资产,充分释放存量项目资源潜力。

  全国首个“以大代小”风电技改项目取得备案。宁夏出台老旧风场改造升级政策后, 国家能源集团龙源电力宁夏公司于 2021 年 12 月 6 日完成贺兰山第电场“以大 代小”79.5MW 等容风电技改项目备案手续,成为全国首个取得“以大代小”风电技 改备案的项目。该风场首批机组于 2006 年并网运行,总装机容量 79.5MW,有 27 台 1.5MW 机组和 53 台 0.75MW 机组。由于该风场风电机组投产时间早,设备老化严 重,运行风险大,运维成本高,并长期面临占据丰富的风资源而年平均利用小时数低 的尴尬局面。该风场“以大代小”项目实施后,计划将原有老旧机组全部拆除,等容 更新建设 79.5MW 风电项目,补贴沿用原项目相关政策;增容建设 240MW 风电项 目,按照新增风电项目管理。

  运行 10 年以上的老旧风场改造预计带来每年 10GW 以上的新增风电设备需求。根 据 CWEA 数据,截至 2020 年底,我国风电累计装机 290GW,其中 1.0MW 以下风 机占 3.1%、1.0~1.5MW(不含)风机占 0.8%、1.5~1.9MW(几乎全部为 1.5MW 机 组)占 31.1%,即 1.5MW 及以下风机占比接近 35%,容量约为 100GW,根据宁夏老 旧风场改造升级政策,这些风电机组都存在潜在改造升级需求。此外,从历史装机情 况来看,2010 年及以前装机的风电机组功率绝大部分都在 1.5MW 及以下,从运行时 间和功率两个维度来看,这部分机组改造升级最为迫切,这部分风电机组的规模约 为 45GW。如果 2010 年以前装机的机组在 2022-2025 年之间全部等容改造完成,将 每年新增 10GW 以上的风电设备需求;再如果考虑到部分项目扩容改造,每年新增 风电设备需求量将更多。结合风电光伏发电消纳目标和老旧风场改造升级,我们预 计“十四五”期间我国风电年新增装机需求将在 55GW 以上。此外,2020 年 10 月 14 日,全球 400 余家风能企业一致通过的《风能北京宣言》,宣言提出 2025 年后我 国风电年均新增装机不低于 60GW;到 2030 年累计装机至少达到 800GW,到 2060 年累计装机至少达到 3000GW。风电行业在相应政策推动下有望进一步超预期。

  大基地项目规划,托底风光行业发展。“十四五”期间规划九大清洁能源基地和五大 海上风电基地,2021 年 3 月公布的《“十四五”规划和 2035 年远景目标纲要》提出, 要建设九大清洁能源基地和五大海上风电基地。九大清洁能源基地包括金沙江上游、 金沙江下游、雅砻江流域、黄河上游、黄河几字湾、河西走廊、新疆、冀北、松辽等 清洁能源基地;五大海上风电基地为广东、福建、浙江、江苏、山东等海上风电基地。 大基地建设规划将成为“十四五”期间风光新增装机的重要源头。

  地方政府纷纷布局大基地项目,百万、千万千瓦基地项目浮出水面。目前九大清洁 能源基地和五大海上风电基地所涉及的相关省份均已出台“十四五”期间风电和光 伏的规划,不少地区规划了百万千瓦乃至千万的新能源大基地项目。根据北极星太 阳能光伏网统计,目前各省(区/市)规划百万千瓦大基地项目 46 个,千万千瓦大基 地项目 41 个。

  陆上风电抢装行情结束,平价项目招标规模可喜。风电行业自 2019 年 5 月政策落地, 开启了平价前的抢装行情。根据金风科技公布的数据,2019 年我国风电设备招标量 为 65.2GW,同比增长 95%;这也促使 2020 年新增装机规模快速增长。2019 年的抢 装招标对 2020 年市场招标规模造成一定冲击,2020 年风电设备招标量只有 31.1GW。 随着抢装潮的结束,平价项目招标量逐渐提升,2021 年前三季度风电设备招标量为 41.9GW,同比增长 115%。同时根据明阳智能公布的数据(与金风科技统计口径或有 差异),2021 年 1-10 月国内公开市场风电设备招标规模为 47.6GW。在 2021 年四季 度公开市场招标规模不大幅下滑的情况下,预计 2021 年全年公开市场招标规模在 60GW 左右。

  基于当前招标规模,2022 年风电新增装机有望超预期。一般风电项目风机的交付期 为一年左右,上一年的风机招标量基本决定了当年新增装机规模。基于 2020 年和 2021 年的招标规模,预计 2021 年新增装机规模在 40GW 左右,2022 年新增装机规 模在 55GW 左右,2022 年风电新增装机规模有望实现 30%以上的增长。

  第一、二批风光大基地项目为 2022-2023 年风电新增装机保驾护航。2021 年 12 月 底,各省已收到国家能源局、国家发改委印发的《第一批以沙漠、戈壁、荒漠地区为 重点的大型风电、光伏基地建设项目清单的通知》,涉及 19 个省份,共计 50 个项目, 规模总共为 97.05GW,与此前预计的 100GW 规模相当。从投产时间来看,2022 年 和 2023 年投产的风电规模预计分别在 20GW 和 23GW 左右。目前,首批风光大基 地项目已经有序开工,根据国家发改委数据,截至 2021 年底,第一批风光大基地项 目已开工约 75GW,其余项目将在 2022 年一季度开工。此外,第二批以沙漠,戈壁、 荒漠地区为重点的大型风电光伏基地项目已在 2021 年 12 月份开始报送;根据国家 能源局的《关于组织拟纳入国家第二批以沙漠,戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光 伏基地项目的通知》,要求报送项目单体规模不小于 1GW,已核准(备案)且能够在 2022 年开工建设,原则上能在 2023 年内建成并网,部分受外部条件制约的项目应能 在 2024 年建成并网。随着第一批风光大基地项目名单公布和第二批风光大基地项目 开始报送,预计 2023 年风电新增装机规模有望实现更高规模。短期来看,2022-2023 年风电行业高景气周期已经开始确立。

  沿海省份纷纷出台十四五海上风电规划,支撑海上风电长期发展向好。目前,江苏、 浙江、广东、山东、海南、广西等省份均已出台海上风电“十四五”建设规划,这六 个省“十四五”期间海上风电的规划容量已达到 51.09GW,2025 年之前预计能够投 产的规模为 39.79GW。海上风电建设大省福建虽说还未公布其“十四五”海上风电 具体建设规划,但在《福建省“十四五”规划和 2035 远景目标纲要》中提出重点建 设长乐外海、平海湾、漳浦六鳌等海上风电项目;此外,福建漳州提出 50GW 的海 上风电大基地开发方案,该方案研究报告已上报国家能源局,预计最快 2022 年底前 可获得批复,因此,谨慎预计福建“十四五”期间海上风电投产规模有望超过 5GW。 结合前面六省的规划和福建的预测,预计“十四五”期间我国海上风电年均新增装 机将在 9GW 左右。

  经过 2022 年短暂过渡,海上风电有望在 2023 年迎来上行周期。2021 年是新建海上 风电项目享受国家补贴的最后一年,因此行业迎来的一轮抢装,根据 CWEA 数据, 2021 年前三季度我国海上风电新增装机 3.8GW,已超 2020 全年新增装机量。根据 北极星风力发电网统计,截至 2021 年 4 月,我国海上风电并网和在建项目共 32 个, 规模超 10GW,这些项目预计大部分在 2021 年抢装完成。随着 2021 年抢装项目大 部分在年内吊装和并网完成,预计会有少部分项目遗留到 2022 年并网;另外,2021 年海上风电平价项目招标较少,由于海上风电项目从开工到完全并网需要一年到一 年半的时间,预计 2022 年海上风电装机规模迎来短暂过渡期。2022 年进入海上风电 平价元年,预计更多的平价项目开始招标和开工,海上风电在 2023 年有望开启上行 周期。

  新增装机机组功率大型化趋势明显,4MW 及以上机型将很快成为主流。根据 CWEA 数据,2.0-3.0MW 机组从 2014 年起成为新增装机的主流机型,2017 年占比达到顶 峰,2018 年以来占比开始逐步下滑。近年来,新增装机机型中 3.0MW 及以上功率机 组占比正在逐步提升,2020 年的占比已经达到了 38%。同时,2020 年我国新增装机 的风电机组平均单机功率为 2.67MW,平均单机功率比 2014 年提升了 51%。整机龙 头金风科技 2021 年前三季度风机销售中,2S 平台机组销量占比下降趋势非常显著, 由 2020 年的 82.8%下降至目前的 36.3%;与之对应的是 3/S、6/8S 机组平台销量占 比显著上升,3/4S 平台机组销售容量同比增长 224.4%,占比提升至 39.6%,6/8S 平 台机组销售容量同比增长 332.0%,占比提升至 23.4%。这意味着 4MW 及以上机型 将很快成为主流,大型化有望超预期。

  风机大型化推动风电成本有效下降。风电机组功率大型化主要从三方面推动风电长 期降本:(1)降低风机单瓦制造成本;(2)降低风电场建设成本;(3)提高风机利用 小时数和发电效率,增加发电量,从而降低度电成本。

  (1)降低单瓦制造成本:制造大功率风机时,功率增加速度要大于零部件用量的增 加速度,从而单瓦成本随着功率的提升而下降。此外,目前整机企业采用平台化、模 块化设计理念,不同型号的风机许多零部件可以通用,这样还可以带来规模化降本。 例如 Vestas V112 机型相比 V82 机型功率提升了 82%,而整体材料用量反而下降了 9.7%;明阳智能 MySE5.0-166 机型相比 MySE2.5-121 机型功率提升了 1 倍,而关键 部件尺寸和重量提升只有 20-45%。

  (2)降低风电场建设成本:风电机组单机功率的大小决定了同等装机规模风电项目 所需风机台数,从而影响风电场塔架、基础、道路、线路等方面的建设和投资。同时, 在风能资源和土地资源紧缺的情况下,使用大功率机组可以有效解决风电机组点位 不足的问题。根据《平价时代风电项目投资特点与趋势》论文中的数据,当风机功率 由 2.0MW 提升 4.5MW 时,风电项目静态投资成本降低 14.5%,LCOE 下降 13.6%, 全投资 IRR 增加 2.4pct。

  (3)提高风机利用小时数和发电效率,增加发电量,从而降低度电成本:与风机功 率的大型化相伴的是叶片尺寸增大、重量降低和塔筒升高。叶片尺寸的增大将增大 扫风面积、降低对风速要求,塔筒的增高可以有效提升风速。这两方面的因素可以提 高风电发电功率以及风机年利用小时数,从而增加有效发电量来降低度电成本。

  大型化驱动下风机招标价格进入下行区间。根据金风科技公布的数据,风电机组招 标价格从 2020 年初以来持续下降,2021 年 9 月,3S 级别机组的全市场整机商参与 的投标均价为 2410 元/千瓦,4S 级别机组的全市场整机商参与的投标均价为 2326 元 /千瓦,下降幅度达到 40%左右。此轮招标价格的下降主要得益于大功率机型推出带 来的单瓦成本下降,从而使得整机厂商具备降价能力,并且此轮价格下降是由成本 下降推动,对整机企业的盈利能力并未造成较大影响。(报告来源:未来智库)

  抢装行情下整机龙市占率有所下滑,运达股份乘势提升行业地位。2020 年由于国内 陆上风电抢装,一些中小风机企业前期积压订单集中执行,使得风机市场集中度短 期回落。根据 CWEA 数据,2020 年国内风电整机市场 CR3 为 49.47%,同比下降 13.11pct,金风科技、远景能源、明阳智能市占率分别下降了 7.3/3.4/2.4pct。而运达 股份 2020 年市场份额不降反升,提升了 0.7pct。此外,根据中国风电新闻网统计, 2021 年 1-10 月运达股份在公开市场招标中中标 4.9GW,中标份额为 13.39%,中标 量和中标份额已接近前三的企业,行业地位提升明显。

  在手订单大幅提升,订单结构大兆瓦机型为主。根据公司公告,运达股份 2021 年 1- 9 月新增订单 11.3GW,明显多于其在公开市场中标量,说明公司在非公开市场表现 同样亮眼。在手订单方面,截至 2021 年三季度末,公司在手订单为 14.1GW,创历 史新高;在手订单结构方面,3MW 及以上机型占比达到 91%,大型化趋势明显。此 外,公司在手订单规模与金风科技(16.4GW)、明阳智能(18.3GW)已非常接近, 进一步巩固了公司未来市占率提升的趋势。

  公司大兆瓦机型单瓦材料用量显著下降,将推动机组单位成本快速下降。截至 2021 年三季度末,公司在手订单结构中 2-3MW 占 9%、3-4MW 占 49%、4-5MW 占 29%、 5MW 及以上占 13%。未来,随着订单的不断交付,公司大功率机型销售占比将快速 提升。根据公司产品手册数据计算,公司 5MW 及以上机型单瓦材料重量(叶片、轮 毂、机舱重量)相比 2MW 机型普遍减少 35%以上。2021 年上半年公司风机业务毛 利率有了较大提升,但与头部整机企业还有一定差距。因此,随着大功率机型的不断 交付,公司未来风机单瓦成本还有明显下降空间,在不断降低的风机招标价格下,有 望保持良好的盈利水平,毛利率有望进一步提升。

  适应行业趋势,公司积极布局两海战略。随着海上风电即将迈入平价时代,公司全面 启动海上风电机组开发并取得突破。公司针对海上风电平价市场推出“海风系列”海 上风电机组,“海风系列”海上风电机组可根据不同海域风况进行定制化设计。2021 年 4 月公司“海风系列”7MW 平台首台 WD175-6250 海上风电机组正式下线 月底,公司发布“海风系列”9MW 海鹞平台 WD225-9000 抗台型海上机组,该 平台机型已取得权威机构的认证,2022 年具备批量化交付能力;此外,公司正在研 发 10MW 以上海上风电机组。这些成果对提升公司综合竞争力、提升公司市场口碑 起到了积极的促进作用。海外市场方面,公司风机海外销售取得突破,2021 年上半 年新签越南、塞尔维亚等国 5 个项目,合计 475.5MW,其中越南朔庄项目为公司首 个海上批量项目。

  两翼业务积极推进,成果已经初显。风电场投资运营方面:截至 2021 年 6 月,公司 控股的并网风电场项目容量达到 250MW,参股的并网电场项目容量超过 500MW。 此外,公司紧抓“双碳”目标给新能源产业带来的历史发展机遇创新开发模式、全力 开发风电光伏资源,新签资源大幅提升,2020 年公司新签订风资源开发协议 1700MW, 光伏开发协议 800MW,完成 186MW 风电和光伏项目的核准备案,为未来几年电站 投资业务的增长奠定基础。风电后市场业务方面:2021 年上半年,公司已签订后市 场销售合同金额 1.67 亿元,已超过 2020 年全年销售总额;同时持续从重点客户、大 客户中获得千万级别备件框架采购订单,并首次中标主机整机置换业务。

  风机销售业务:2021 年前三季度公司新增订单 11.3GW,截至 2021 年三季度末,公 司在手订单量为 14.1GW。考虑到公司历史交付节奏,我们预计 2021-2023 年公司销 售量分别为 4.8GW、7.0GW、8.5GW,同比增长 32.29%、45.83%、21.43%。随着 3MW 及以上大兆瓦机型的销量占比提升,我们预计公司风电机组每千瓦价格将出现较大 下降。毛利率方面,考虑到大型化降本以及将运输费用计入营业成本后,预计 2021- 2023 年公司风机业务毛利率为 14.73%、14.41%、14.46%。

  发电业务:随着昔阳皋落一期 50MW 风电场 2020 年 9 月并网、昔阳皋落二期 50MW 风电场和张北二台宇宙营 100MW 风电场 2020 年 12 月并网、禹城苇河风场一期50MW 风电场 2021 年 6 月并网。截至 2021 年 6 月,公司控股的并网风电场项目容 量达到 250MW。截至 2021 年上半年,仅昔阳县金寨风力发电有限公司实现收入 897 万,我们预计 2021 年发电收入同比增长 200%,2022 年控股并网风电场预计将实现 较大收入贡献。

  公司逆势崛起,业绩与毛利率双增长。截至 2021 年末,公司销售风机全部为陆上机 型,在 2021 年陆上风电装机规模同步下滑较大的情况下,公司逆势崛起,销售量有 望实现 30%以上的增长。根据我们的预测,2021 年公司市占率预计将达到 12%左右, 较 2020 年的 6.7%有较大幅度提升,进一步缩小了与第一梯队的差距。在风机大型化 降本、规模化效应与零部件价格下降等因素的推动下,公司 2021 年毛利率得到明显 改善,同比提升约 6.5pct。

  市占率进一步提升,业绩有望继续实现快速增长。展望 2022 年,公司在手订单充足 的情况下,销售量有望实现 45%以上的增长,市占率进一步提升至 13%左右。此外 公司大兆瓦风机降本显著,随着销售量中大兆瓦机型占比的提升,在风机招标价格 较低的情况下,公司风机业务的毛利率有望维持较为稳定的水平。因此,我们预计 2022 年公司仍将实现高于行业的增速,业绩有望继续实现较快速度增长。

  选取风电整机制造企业金风科技、明阳智能、电气风电、东方电气作为可比公司, 2021-2023 可比公司万得一致预期的平均估值水平为 18.4/15.7/13.3 倍;考虑到公司 是技术驱动型企业,研发实力突出,近年来公司大兆瓦风机降本显著,市占率提升明 显,盈利能力显著提升,在手订单量充裕,业绩有望继续实现较快增长。

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